Mais do que uma elevação nas despesas primárias, o impacto do furo no Teto dos Gastos pode representar
uma mudança no Regime Fiscal, o que altera o nível de risco do país.

Até há alguns dias analisávamos o reação do mercado ao aumento no risco fiscal. Esse quadro podia ser percebido na abertura das curvas de juros, desvalorização cambial e precificação dos ativos. Os eventos da última semana indicaram a concretização de uma variante negativa do cenário. A opção de conceder os benefícios do Auxílio Brasil fora do limite do Teto de Gastos, abre um precedente perigoso que faz o mercado não apenas esperar uma piora no quadro fiscal como a possibilidade de mudança no Regime Fiscal.
A maior recessão da economia brasileira em mais de um século ocorrida em 2015 e 2016 teve como origem a irresponsabilidade fiscal e a quebra das regras que davam estabilidade para as contas do setor público. O Teto dos Gastos foi o pacto que reestabeleceu a confiança e possibilitou que durante o período de sua vigência o risco-país e as taxas de juros pudessem cair para mínimas históricas equiparando ao patamar de outras economias emergentes que possuem o grau de investimentos, nota que o Brasil perdeu em 2015.
Veja que o efeito ocorre mais pelo lado da perda da confiança do que pelo impacto fiscal das novas despesas. Estima-se que o gasto “extra-Teto” com o Auxílio Brasil será de R$ 50 bilhões, o que representa 0,6% do PIB ou 3,5% do orçamento. O impacto direto na economia pode ser pequeno em termos de estímulo de demanda agregada e, por consequência na inflação e no crescimento econômico. Por outro lado, a quebra na regra fiscal pode significar um avanço no risco-país, com impactos mais intensos sobre a taxa de câmbio, inflação e taxa de juros. Portanto, a reação do mercado não é apenas sobre os R$ 50 bilhões.
Existe também um balanço de custo e benefício em termos de popularidade e impacto eleitoral. O Presidente e o Ministro da Economia em coletiva para a imprensa na sexta disseram que precisavam chegar num meio termo entre manter a rigidez fiscal e ajudar os mais necessitados. Esse discurso parece sensato, mas pode passar a impressão de que não existiam alternativas. Contudo, o estabelecimento do Teto de Gastos busca é forçar que políticos adotem medidas de cortes de despesas obrigatórias, o que o governo tem mostrado dificuldade de viabilizar. Além disso, o mandatário do país em 2023 terá um desafio grande como o fim do benefício.
Comentário sobre a atuação do Banco Central: Nos últimos meses muitos analistas e economistas criticaram a postura do Banco Central durante a pandemia. As críticas eram focadas para (i) magnitude – o Banco Central não deveria ter reduzido a Taxa Selic até 2,00% a.a. –; (ii) timing – o COPOM demorou para iniciar o ciclo de aumento –; e (iii) comunicação da atuação – o COPOM indicou que a taxa permaneceria baixa por mais tempo que realmente seria capaz de bancar. Por acreditar que essas críticas eram, em sua maioria ex-post, optamos por entender que foi muito difícil a tomada de decisão nesse cenário ímpar.

Contudo, a atuação da semana no mercado de câmbio foi um erro grave. Ao realizar leilões e segurar a desvalorização cambial durante o período que antecedeu as discussões sobre o furo do Teto de Gastos, o Banco Central quebrou um termômetro importante. Deixar o câmbio correr, por mais que a alta volatilidade traga custos para a economia real, é um mecanismo importante de comunicação para a sociedade e para os formuladores de política de que o caminho adotado não está certo. No Brasil, o câmbio flutuante também é um termômetro para a incerteza e o Banco Central não deixou esse termômetro funcionar.

Abaixo seguem as expectativas de mercado para as variáveis macroeconômicas ao final de 2021 e 2022 já mostrando um processo de piora nas previsões. Nesse cenário, acreditamos que a maior probabilidade é a de que o COPOM eleve a Taxa Selic para 7,25% nessa semana e para 8,75% na última reunião do ano.